受益于利好多重因素,上市险企半年度业绩预期将大幅增长。1)权益市场表现优于去年同期,预期投资收益同比改善:1H19沪深300和创业板指分别上涨28%、23%,对比去年同期两者分别为下跌13%和8%,我们预期上市险企半年度投资收益同比将有所改善。二季度市场环境有所调整,我们预期权益资产占比与一季度相比将保持平稳态势,投资收益环比将有所回落。2)准备金利率预期在年末才具备下行压力,中期业绩持续释放:假设折现率上行5bps,预计对平安、国寿、太保和新华税前利润提振幅度为2.0%、68.4%、13.6%和26.5%。长端利率预计短期仍有压力、但单边大幅下行概率不大,预计750天移动平均线年末才有下行压力。3)手续费及佣金税前扣除比例提升,预期税费结转将于半年报有所体现,进一步提振净利润表现。

二季度新单增速有所放缓,NBV增速回落,预期三季度将出现向上拐点。从基数角度来看,去年在经历了开门红新单保费大幅负增长后,上市险企发力二季度、实现保费增速转正,造成一定基数压力;从公司战略角度来看,二季度为险企重点增员阶段、精力从集中产品销售上有所分散,叠加险企进一步严控代理人质量、主动清虚,新人增员与新单增速较过往均有所放缓。我们预计1H19平安、国寿、太保和新华NBV同比增速分别为+4%、+18%、-13%和+2%,个险渠道人力约为127万、155万、80万和38万人,未来公司将逐步弱化代理人规模指标、进一步将质量指标放在更为重要的考核位置。在人力逐步回稳后,我们预期三季度险企新单增速将逐步回正,拉动全年NBV维持稳定增长。

减税效应明显,财险公司ROE预期回升。静态测算下我们预计此次税费返回对人保财、平安财和太保财2018年净利润增加17.9%、14.1%和24.9%,提升2018年ROE水平约2.1、2.5和2.5个百分点。商车费改稳步推进、叠加新车销量仍持续承压,预期险企费用率可得到一定控制、赔付率面临一定上行压力。

投资建议:保险板块估值压制因素主要锚定于资产端,后续资产端预期收益率实现的担忧可逐步缓解,带动估值底部回升。1)从社融底到经济底、经济指标仍较平稳,长端利率单边大幅下行的风险较低,资产端担忧逐步缓解,板块估值底部具备反弹空间,投资收益将成为2019年险企净利润与价值的重要贡献;2)复盘可得长端利率在3%以上时,保险板块平均PEV在1.15X。目前板块对应2019年PEV估值为0.8-1.4倍,其中太保、新华、国寿估值处于历史底部,风险收益比凸显配置价值。标的推荐:长期推荐中国平安(回购彰显对估值与业绩信心,核心资产对标友邦成为可能),短期关注业绩二季度预期反弹带动估值回升的中国太保、价值洼地等待管理层到位后反弹的新华保险。

风险提示:长端利率快速下行、权益市场大幅下跌、保障型产品销售不及预期、代理人产能及规模提升低于预期。