A 股传媒板块19 年底收入已有复苏迹象，资产风险持续出清；但疫情下一季度仅有游戏、新媒体表现较好。SW 传媒19 年营收增速已经停止下滑趋势，收入yoy+14.7%，2019年扣非净亏损172 亿元，同比减亏189 亿元，资产减值损失对利润的拖累程度减小，但是1Q20 收入yoy-12.3%，扣非净利润yoy-39.1%。从统计的109 家公司季度数据看，3Q19、4Q19 营收yoy+4%、+19%，监管边际放松后逐步走出行业低谷。尤其是3Q19和4Q19 虽然利润下滑幅度仍然较大，但收入及经营活动现金流实现正增长，逐季改善。一季度行业整体从复苏转向大幅下滑，主要是疫情影响。不同细分子行业业绩分化明显，尤其是广电、院线、影视内容行业受到冲击最大，出版和广告、教育也受到不同程度的影响；但游戏、视频新媒体以及互联网部分赛道的龙头不但延续了19 年以来的成长趋势，反而由于疫情加速了线上化的趋势，在一季度体现业绩弹性。

    游戏和新媒体：延续19 年来增长趋势，疫情催化下1Q20 表现亮眼。（1）游戏：版号恢复、海外扩张叠加疫情影响，A 股游戏1Q20 扣非净利yoy+34%。版号发放量锐减，中小厂商出清，龙头公司份额继续提升。A 股游戏龙头完美世界、三七互娱、吉比特2019年合计份额提升近一倍，1Q20 合计扣非净利yoy+43%，跑赢行业。（2）新媒体：视频网站会员数量高增，大屏红利持续兑现，虽然视频广告受疫情下经济需求疲软影响，芒果超媒与新媒股份仍实现合计1Q20 收入yoy+13%，扣非净利yoy+19%。后续关注会员留存、ARPPU 提升以及视频网站内容成本率下降。

    广告、教育和大众出版：短期受疫情负面影响，看好行业龙头长期价值。（1）广告：宏观经济疲软叠加1Q20 疫情影响线下广告投放受阻，广告行业整体黯淡，A 股广告营销公司整体业绩下滑。受益于直播电商等新模式的拉动，电商渗透率提升，电商代运营公司壹网壹创表现明显好于行业。疫情影响了生活圈媒体广告的投放，延后了分众传媒的业绩复苏，但预计二季度楼宇广告将恢复。（2）教育：疫情影响线下教育培训一季度收入确认，行业洗牌加速有助于提升集中度，加速在线教育体系搭建，但不改K12 需求相对刚性的特征，疫情影响下公务员、事业单位和考研扩招对中公教育需求有正面拉动。（3）大众出版：疫情影响出版行业线下发行；书号缩减背景下行业集中度小幅提升。大众出版受线上价格战影响19 年图书出版业务毛利率下滑，龙头中信出版和新经典1Q20毛利率均有小幅回升，主要由于两家公司均对促销进行了严格而精细的管理。

    影视、院线和广电：受疫情影响较大，恢复时点尚需等待。（1）影视：影视行业秩序趋于规范，供给出清加速。疫情影响下电影暂停营业，电影制作公司受挫明显；视听娱乐需求提升有望拉动电视剧短期去库存。目前，政策推动影视行业有序复工复产，关注二季度开机进度对中期产能的影响。（2）院线：关注复工进度及特殊扶持政策，行业出清利好龙头公司。（3）广电：广电延续新媒体冲击下的黯淡，1Q20 疫情加剧经营压力。

    投资建议：游戏：三七互娱、完美世界、吉比特，关注世纪华通、掌趣科技；视频新媒体：芒果超媒、新媒股份；阅读出版：新经典、中信出版，关注掌阅科技；教育：中公教育（与中小组共同覆盖），立思辰；其他：分众传媒、光线传媒。

    风险提示：行业政策监管进一步趋严风险，产品表现不及预期风险，宏观经济进一步下行风险。